"Springing Covenant"?

Springing Covenant란, 특정 조건이 충족되었을 때에만 발동되는 재무제한조항(Financial Covenant) 또는 기타 제한 규정을 말함. 이름 그대로, 튀어나오는(covenant가 spring up 조항이라는 의미에서 붙여진 명칭임.

즉, 항상 적용되는 커버넌트가 아니라, 일정 조건이 만족될 때만 유효하게 되는 조건부 조항임.

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📌 대표적인 적용 사례

가장 흔하게 쓰이는 형태는 다음과 같음:

“총 대출금의 X% 이상이 실행(drawdown)되었을 경우에만 Leverage Ratio covenant가 발동됨.”

 

예: A leverage ratio of not more than 6.0x shall apply, but only if the outstanding revolving credit facility borrowings exceed 35% of the total commitments.

 

이 경우, 회전대출 (RCF: Revolving Credit Facility) 사용액이 일정 기준을 넘지 않으면, 커버넌트가 적용되지 않음.

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🧩 Springing Covenant 구조 이해

항목                                   내용

기본 개념	특정 조건이 발생해야 커버넌트 발동
조건 예시	Revolver 차입액이 총 한도의 35% 초과 시
주된 적용 영역	Leverage Ratio, Interest Coverage 등 Maintenance Covenant
주요 활용 주체	차입자(Borrower), Sponsor (사모펀드), 은행 및 기관 대출자

 

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💡 왜 필요한가?

레버리지론(Leveraged Loan) 구조에서는 다음과 같은 현실적인 이슈가 있음:

1. 초기에는 차입금이 적고 현금 흐름이 충분함
2. 전통적인 유지형 커버넌트(Maintenance Covenant)는 너무 보수적으로 작동할 수 있음
3. Sponsor 입장에서는 유연한 운용과 배당 가능성 확보가 중요함

따라서 Springing Covenant는,

• 디폴트 리스크가 실제로 커졌을 때만 제한 조항이 작동
• 초기 운영의 유연성을 확보하면서도, 일정 시점 이후에는 대출자의 방어권을 보장

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✅ 차입자(Borrower) 입장에서의 장점

장점                                                              설명

초기 유연성 확보	EBITDA 또는 현금흐름이 작아도 재무비율 위반 걱정 없음
배당, 자사주 매입 등 자유로움	커버넌트 제약이 없으므로 Sponsor Exit 전략 설계 용이
시장 환경 대응력	단기 수익성 저하 시에도 디폴트 방지 가능

 

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⚠️ 대출자(Lender) 입장에서의 고려사항

리스크                                                      설명

리스크 감지 지연	조기 경고 신호 역할을 못 함
통제권 약화	초기 손실 발생 시 계약 개입이 어려움
재무악화 은폐 가능성	실제 상황보다 재무 상태가 좋아 보일 수 있음

 

따라서 대출자는 보통 Springing 조건 설정 시 매우 정교한 한도 기준을 설정하거나, 자산 담보 설정 등을 통해 방어장치를 마련함.

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🔍 실무에서 자주 보이는 구조

🎯 구조 예시 1 – RCF 기반 Springing Leverage Covenant

 

Maintenance Leverage Covenant shall apply only if outstanding Revolver borrowings (excluding LCs) exceed 35% of the Revolver commitments.

• 보통 RCF는 운영자금 목적, 일시적 사용
• RCF가 많이 실행됐다는 건 현금 흐름 문제가 현실화됐다는 신호
• 이 시점에서 Leverage covenant를 ‘튀어나오게’ 만드는 구조임

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🎯 구조 예시 2 – Letter of Credit 제외 조항

 

…excluding undrawn letters of credit from the drawn amount when calculating the springing threshold.

• 신용장(LC)은 실제 현금 차입이 아니므로, 커버넌트 발동 요건에서 제외

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🎯 구조 예시 3 – Adjusted Threshold

 

Covenant applies only if more than 40% of the Revolving Commitments are drawn, subject to reduction to 30% in the event of a decline in EBITDA below $X million.

• EBITDA 감소에 따라 발동 요건이 더 엄격해지는 구조
• 시장 환경에 따라 유연하게 조정 가능

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📘 실제 사례 분석

📌 사례: Apollo Global – Retail LBO Deal

Apollo가 한 대형 리테일 기업을 인수하면서 Term Loan B 구조에 Springing Leverage Covenant를 삽입함. 계약서상:

• 총 RCF 한도: $500 million
• Springing 기준: 35% 초과시 (즉, $175M 이상 차입 시)
• 2020년 팬데믹 초기에 회사가 RCF를 $200M 이상 사용 → Springing covenant 발동 → 재무비율 위반 우려로 리파이낸싱 단행

이 사례는 Springing 조항이 대출자에게 조기 경고 역할을 해주며, 유효한 통제 장치로 기능함을 보여줌.

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⚖️ 법률적 쟁점 및 계약서 작성 시 유의사항

1. Trigger Event의 정의 명확화
   • 어떤 차입이 trigger인지, 어떤 것은 제외되는지(LC 등)
2. 측정 시점(Timing)
   • 차입액 계산 기준일? 테스트 기간?
3. Cure 조항과의 연결
   • Springing 발동 후 커버넌트 위반 시, Equity Cure 가능한지 여부
4. Cross-default 문제
   • 타 계약에서도 커버넌트 위반이 Default로 간주되는지 확인 필요

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📌 이번 글 요약

• Springing Covenant는 특정 조건이 발생했을 때만 발동되는 조건부 재무제한조항임
• 보통 RCF 차입이 일정 비율을 넘을 경우, Leverage Ratio 등 유지형 커버넌트가 작동
• 차입자에게는 운영의 유연성, 대출자에게는 위험 감지 장치를 제공
• 실무에서는 다양한 변형 구조가 존재하며, 법률 해석과 타 계약과의 정합성 확보가 중요